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GF Chief Economist

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关于我

高登资本集团中国区首席经济学家。出生于河北唐山,定居于北京。中国社会科学院博士,清华大学社会科学学院博士后研究员,北京市政府绩效管理研究中心高级研究员。主持10项重点课题研究、发表论文30余篇,屡获全国、省部级优秀研究奖项。曾供职于财政部国际司、国家发改委宏观经济研究院等,历任西南证券高级研究员、华夏幸福控股公司策略总监、高登资本集团中国区首席经济学家。研究领域:开放宏观经济,国民经济,产业经济,公共管理,货币金融,资本市场,控股战略,投资策略。

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低增长 高稀释  

2010-01-15 15:59:54|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2009年12月以来,我们对部分上市银行进行了系列调研。调研基本印证了我们对2009/2010年银行业经营与业绩的判断,也更新了部分认识:

 低增长——规模低速扩张是2010年的一个主题。2010年银行信贷及资产规模增长将低于市场预期,略低于我们预期。根据我们的调研,目前监管部门对2010年信贷规划并没有下发到具体银行中,但从严从紧的基调已经明确。我们认为,2010全年的信贷将不会超过7.6万亿,将低于市场预期。

 高稀释——融资是2010年银行的另一个主题。我们预计已上市银行的资金缺口为3500亿,其中二级市场融资2000亿。再融资巨大压力将自年中开始集中猛烈显现。再融资后的业绩稀释作用将持续1/2-1年的时间。银行业的集中再融资活动及其预期将会贯穿2010全年的上市银行投资中。

 业绩增2成——受到严格信贷规划和资本充足率的限制(部分已制定规划股份制商行在15%至20%之间),我们预计2010年银行业绩的增长将从规模依赖转向利差依赖,利差将为业绩做出实质性正向贡献,维持对2010年上市银行业绩整体增长2成的基本预测。

l  先城商 后招商——低息时期仍然推荐城商银行板块,特别是其中的北京银行与南京银行。中国的上市城商银行具有出身好、人缘好、机遇好这“三好”特点,目前城商行资本相对充足城商行,预计2010上半年的增长依然突出。股份制银行中首推招商银行,其净利息收入对利率及利差极为敏感,升息过程中业绩反弹很快,预计2010下半年表现突出。

 

1主题一:规模低速扩张

规模低速扩张是2010年的一个主题。2010年银行信贷及资产规模增长将低于市场预期,略低于我们预期。根据我们的调研,目前监管部门对2010年信贷规划并没有下发到具体银行中,但从严从紧的基调已经明确。我们认为,2010全年的信贷将不会超过7.6万亿,将低于市场预期。

1.1信贷投放受压

银监会日前表示,10年信贷投放目标暂定7.5万亿,具体目标有待本周末年度会议的决定。但是,多家银行表示,银监会今年较之往年更早的要求各银行提交信贷计划并严控总规模,可见态度之坚决。加之上周央行招标的600亿央票收益率较上期提高4个基点,货币从紧的基调已经基本明确。

相对来看,同样上周,消费信贷公司获批的消息虽然振奋人心,显示出金融改革的又一次尝试,但是从对信贷的鼓励角度来看,三家消费信贷公司规模很小,试点实施是十分谨慎的,对信贷量的贡献可以暂时忽略。

可见无论从货币收紧信号或是信贷控制举措来看,今年信贷受压成份多于鼓励。

1.2 预计10年信贷规模不超7.6万亿

按照2010年全年信贷余额40万亿、2010年增速19%计算,2010年新增贷款规模将达到7.6万亿,我们依然不改变之前的预期,但是,针对管理层频繁的压缩信号,我们认为10的信贷规模很难超过7.6万亿,低于市场8万亿的预期。

其中,按照根据中国银行业近5年信贷周期中的分布,上下半年新增贷款的比例基本为“七三开”,即上半年新增贷款占全年的70%,下半年新增贷款都占到全年的约30%。上半年中,一般第一季度新增贷款相对略多,下半且三、四季度分布相对均匀。但今年各家银行表示,各季度信贷较上年会比较平滑,上半年虽然会占较大比重,但不会出现今年天量和地量的差别。

预计2010年上年增5.3万亿,月均9千亿;下半年增2.3万亿,月均4千亿。按照上述规律,我们预计2010年上半年新增贷款5.32万亿,月平均约0.89万亿;下半年新增约2.28万亿,月平均约0.38万亿。 其中,多家银行均表示,信贷中长期化的趋势仍然将延续,而票据融资不会出现今年的繁荣景象。

1:存贷增速预测                                     单位:%

 

VAR模型

OLS模型

历史平均

西南预测

贷款

存款

贷款

存款

贷款

存款

贷款

存款

2009Q4

37

29

19

20

17

18

19

20

2009A

38

32

33

30

24

23

2010Q1

34

24

20

21

19

20

2010Q2

35

24

21

23

20

20

2010H

34

24

20

22

20

20

2010Q3

35

24

22

24

20

20

2010Q4

35

23

24

26

21

21

2010A

35

24

22

24

19

20

数据来源:西南证券研发中心

1.3 银行业绩或受制约

由于目前银行的主要利润来源还是信贷,因此,对信贷量的控制将导致10年银行业绩很难出现今年30%以上的增长。以浦发为例,业绩快报披露浦发09年贷款总额达9280亿元,同比增长33.03%,净利润同比增加5.43%,每股收益达1.62元;兴业银行快报披露,净利润同比增加16.62%,每股收益高达2.66元。而这一高幅增长率在10年难再现,行业平均增幅依旧在我们预计的15%至20%之间。

2.主题二:融资、高稀释

融资是2010年银行的另一个主题。我们预计已上市银行的资金缺口为3500亿,其中二级市场融资2000亿。再融资巨大压力将自年中开始集中猛烈显现。再融资后的业绩稀释作用将持续1/2-1年的时间。银行业的集中再融资活动及其预期将会贯穿2010全年的上市银行投资中。

09年下半年开始,各家银行纷纷感受到上半年信贷对资本金过度消耗带来的融资压力。加之银监会下半年频频在资本充足率上出文章,市场对银行融资的消息反应又十分强烈,融资对银行来说成为迫不及待又难以应对的烫手的山芋。

在国有大行里,中行的融资需求是最迫切的,而根据我们的推测,目前中行的融资依然没有得到实质性的进展;交行虽然融资压力不大,但是为了今年更好的没有束缚的发展,他们的融资计划也应该提上日程。

股份制银行中,浦发的资本充足率问题最为堪忧。09年就因核心资本充足率不足,分行开设受限,同时也不能继续发行次债,因此,二级市场融资显得尤为迫切,如果不能尽快融资,10年增长率可能略低于同业;同样,兴业银行在今年良好的势头下,也在等待证监会批准融资计划。

由此来看,今年年中,银行资本充足率的瓶颈效应将集中显现,融资难成为银行业中短期发展的障碍。如果各家银行采取配股或定向增发的方式,对于10年的每股收益率有短暂的稀释作用,但是从银行的长期发展来看,影响是积极的。

表2  09年第三季度各行资本充足情况

 

 

资本充足率

核心资本充足率

600000.SH

浦发银行

10.16

6.76

600015.SH

华夏银行

 

 

600016.SH

民生银行

 

 

600036.SH

招商银行

10.54

6.61

601009.SH

南京银行

13.21

11.63

601166.SH

兴业银行

10.63

7.5

601169.SH

北京银行

 

 

601328.SH

交通银行

12.52

8.08

601398.SH

工商银行

12.6

9.86

601939.SH

建设银行

12.11

9.57

601988.SH

中国银行

11.63

9.37

601998.SH

中信银行

11.24

9.84

000001.SZ

深发展A

8.6

5.2

002142.SZ

宁波银行

11.25

10.02

数据来源:公司财报 西南证券研发中心

 

3.  业绩增2成 先城商、后招商

3.1“三好”城商行 上半年的主角

中国的上市城商银行具有出身好、人缘好、机遇好这“三好”特点,发展潜力巨大。上市城商行的高速成长,资产规模近四年间扩大了2-3倍。同时上市城商行盈利能力稳步提升,保证了利润水平更快增长。

城商行资本十分充足,城商行的贷存比也相对较低,信贷增长潜力相对较大。上市城市商业银行规模扩张的潜力仍相对十分巨大。城商行是目前信贷规模扩大的主力,预计城商行2010上半年的增长依然突出。

上市城市商业银行的信贷成本控制能力也很强,不良贷款率处在行业较低水平,城商行的拨备覆盖率也相对更高。

2009年三季度城市商业银行的扩张速度显著高于其他银行,在居民中长期贷款及其他类型贷款中的份额稳步提升,竞争力有所增强。由于其资本充足率仍相对十分充足,预计2010年上半年城商行仍将保持相对更快的增长速度。因其ROA较高,业绩也增长也更为乐观。

低息时期仍然推荐城商银行板块,特别是其中的北京银行与南京银行。其中,北京银行09/10/11年预期EPS分别为0.9/1.0/1.2元,给予其24倍市盈率对应09年、10年的目标价格分别为22元与24元。南京银行09/10/11年预期EPS分别为0.9/1.1/1.3元,按照25倍市盈率计算09年、10年的目标价格分别为23元与27元。

3.2 “高弹性”招行 下半年的引领者

随着宏观经济增长的回复与通胀预期的升温,预计2010年货币政策趋紧已经显现。信贷规模的增长相对更为谨慎,同时在基准利率提高的基础上市场利率上浮水平可能进一步提高。从银行的角度而言,业绩的提高将从依赖信贷与规模的扩大转而更加依赖于净利息差的扩大。基于银行基本面盈利模式的转变,2010年下半年我们建议投资中心转向具有高的利率及利差弹性的银行,其中首推招商银行。

招商银行的盈利结构中,利息收入始终占有绝对优势,贷款规模增长相对平稳,净利息收入对利率及利差更为敏感。从历史上看,2000年以后的降息周期对招行盈利能力的影响很大,而升息过程中业绩反弹很快,净利润的增速大幅超过降息周期。

相对谨慎的贷款发放及较强的信用成本控制能力体现为招商银行很低的不良贷款率与最高的拨备覆盖率,招行中长期信用风险也相对有限,这为招商银行后续信用成本的控制留下了充足的空间。

上半年招行严控公共基础设施贷款的风险,业务中低风险的票据占比较大。下半年招行着力于调整贷款结构,票据贴现将让位零售,退出公司业务里风险高的大项目,做中小公司,包括贸易融资这类可以有效维护客户关系的小项目,十月份大企业贷款负增长,小企业贷款正增长,票据贴现比9月大幅减少。

这次调整结构,最明显的举措就是招行苏州小企业信贷中心的成立。09年年中,银监会把全国第一个中小企业信贷专营中心的牌照发放给招商银行。第三季度,小贷中心的业务非常活跃,基本两天就可以批准贷款,而且,银行面对小企业的议价能力高,正符合了招行目前提高议价能力的目标,因此我们认为这样的结构调整更有利于招行在10年发挥经营理念的优势,在下半年引领银行业。

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